06/06/2019
PHÂN TÍCH DOANH NGHIỆP VÀ LỰA CHỌN CỔ PHIẾU.
Mỗi người đều có cách lựa chọn cổ phiếu cho riêng mình, không ai giống ai, không có đúng sai. Việc lựa chọn ra cổ phiếu tốt cũng không đồng nghĩa với việc có lợi nhuận chắc chắn, chỉ là gia tăng cơ hội tìm kiếm lợi nhuận và hạn chế các rủi ro có thể gặp phải.
Việc phân tích cổ phiếu cũng không hẳn là lựa chọn ra các cổ phiếu tốt và loại bỏ các cổ phiếu xấu. Mà mục đích cuối cùng phải là hiểu biết về doanh nghiệp, hiểu biết về cổ phiếu để kịp thời xử lý, đối phó (mua bán) khi có những vấn đề bên trong và/hoặc bên ngoài tác động đến cổ phiếu.
Theo quan điểm của mình, có 3 yếu tố (vấn đề) cần tìm hiểu về doanh nghiệp được sắp xếp theo thứ tự ưu tiên như sau:
1. Nhân sự
2. Sản phẩm
3. Tài chính
Ba yếu tố này chắc không cần phải bàn cãi nhiều, chỉ có thứ tự ưu tiên chắc còn nhiều thắc mắc.
Vấn đề nhân sự
Với tôi, nhân sự là vấn đề ưu tiên số 1 vì bất cứ ở đâu, bất cứ lĩnh vực nào thì con người luôn luôn là then chốt, là người quyết định và thực hiện mọi vấn đề của doanh nghiệp, từ các vấn đề chiến lược đến sản phẩm, bán hàng, kỹ thuật, quản lý và tài chính. Tìm hiểu về nhân sự là quan trọng nhất và khó nhất trong phân tích doanh nghiệp. Trong đó, cần chú ý đến các vấn đề sau:
- Cơ cấu cổ đông: đối tượng nào sẽ quyết định đến hoạt động của doanh nghiệp? cơ cấu cổ đông cô đặc hay phân tán? động cơ lợi ích của họ nằm ở đâu? có các cổ đông là tổ chức hậu thuẫn hay không???
- Ban lãnh đạo của doanh nghiệp: sử dụng tiêu chuẩn 5T để đánh giá, gồm: tâm, tầm, tài, tin, tín. Quan trọng nhất vẫn là động cơ lợi ích của người lãnh đạo. Vì cổ đông, vì lợi ích nhóm hay lợi ích bản thân??
- Đội ngũ nhân sự và văn hóa doanh nghiệp: Đánh giá đội ngũ nhân sự này thường đi kèm với đánh giá sản phẩm của doanh nghiệp. Cần lưu ý đến sự cam kết gắn bó của nhân sự trong doanh nghiệp. Một bác bảo vệ, một cách tự giác, cảm thấy hạnh phúc với DN mà mình phục vụ đương nhiên DN đó có môi trường rất ổn.
Tìm hiểu về nhân sự, đặc biệt là ban lãnh đạo của doanh nghiệp không chỉ đơn thuần là hồ sơ lý lịch, mà nó thường thể hiện qua các quyết định của lãnh đạo đó về chiến lược, về đầu tư, sản phẩm, về tài chính…Ví dụ doanh nghiệp mua một tài sản xấu, sử dụng các doanh nghiệp sân sau cung cấp đầu vào, bao tiêu đầu ra thì có thể nghĩ đến việc lãnh đạo trục lợi.
Vấn đề sản phẩm
Ưu tiên thứ 2 trong phân tích doanh nghiệp là phân tích về sản phẩm. Tất nhiên, công việc đầu tiên của chúng ta là đánh giá những sản phẩm nào sản phẩm trọng yếu (thường có đóng góp lớn nhất về doanh thu hoặc lợi nhuận), và việc chuyển hướng trọng tâm kinh doanh của doanh nghiệp?
Đánh giá sản phẩm mình đánh giá trên 3 khía cạnh chính:
1. Vị thế và khả năng tạo lợi nhuận;
2. Các nhân tố tác động và sự "nhạy cảm" của sản phẩm trước các yếu tố tác động;
3. Khả năng chống đỡ của sản phẩm (và doanh nghiệp) trước những tác động đó;
Những nhân tố có thể tạo ra vị thế của sản phẩm trên thị trường bao gồm các lợi thế được tạo ra từ quy định của pháp luật, từ các mối quan hệ, từ sức mạnh của quy mô, từ công nghệ, hoặc từ nỗ lực của đội ngũ nhân sự. Những doanh nghiệp hàng đầu đều có các sản phẩm hàng đầu: GAS, VNM, PLX, VCS, HPG, Trường Hải, Viettel, Mobifone, CTD, SAB, VCB...và đâu đó trong số những doanh nghiệp bạn đang quan tâm đang có sản phẩm dần chiếm lĩnh thị trường.
Những nhân tố có thể tác động đến sản phẩm của doanh nghiệp bao gồm: thay đổi trong chính sách vĩ mô, quy định áp dụng riêng, sự xuất hiện của đối thủ cạnh tranh, sản phẩm thay thế, sự thay đổi trong nhu cầu thị trường, sự thay đổi của nguồn cung cấp, ngoại ứng, chu kỳ sản xuất kinh doanh... Hiểu biết về sản phẩm có thể khiến chúng ta đi trước một bước các nhà đầu tư khác trong việc đánh giá tác động của những thay đổi đó đến sản phẩm của doanh nghiệp. Một ví dụ đơn giản: Nếu CSM chỉ sản xuất được săm lốp xe máy, đầu vào 40% là cao su tự nhiên, 60% nguyên liệu từ dầu mỏ. Điều gì sẽ xảy ra nếu xe máy bị nhà nước đưa và diện hạn chế; mức tiêu thụ xe máy giảm và mức tiêu thụ oto tăng nhanh; điều gì xảy ra nếu cao su tự nhiên và dầu mỏ tăng giá???
Cuối cùng, đánh giá về khả năng chống đỡ của sản phẩm và doanh nghiệp là điều quan trọng nhưng khó thực hiện nhất. Thường thì những đánh giá này có xu hướng cảm tính, rất khó để đo lường cho đến khi đã có kết quả thực tiễn. Với những sản phẩm độc quyền, công nghệ độc quyền, được bảo hộ, đối thủ khó thâm nhập, sản phẩm khó thay thế...là những sản phẩm có khả năng chống đỡ tốt nhất. Việc chống đỡ cũng có thể hiểu trên góc độ khả năng "quản lý sự thay đổi" của doanh nghiệp. Đây là những quyết định mang tính "đúng" của doanh nghiệp vào thời điểm quyết định. Một ví dụ điển hình là Trường Hải và Vinaxuki trong việc lựa chọn hướng đi cho thị trường ô tô Việt Nam, kết quả ra sao thì chúng ta đều đã thấy.
Vấn đề tài chính
Mình biết có những ý kiến trái chiều, cho rằng Tài chính phải là vấn đề quan trọng nhất, ưu tiên nhất trong phân tích doanh nghiệp. Mình vẫn xin khẳng định lại, nhân sự và sản phẩm mới là vấn đề cốt lõi của doanh nghiệp. Tài chính là vấn đề xuyên suốt, nhưng được hình thành lên từ chiến lược của con người, từ sản phẩm của doanh nghiệp, thậm chí là từ sự "vẽ vời" vô cùng khéo léo của các kiến trúc sư tài chính.
Đa phần chúng ta đều xuất phát từ dân tài chính, nên chúng ta coi tài chính là thứ cao siêu nhất trong hệ thống Thống kê - Kế toán - Tài chính. Vì thế ưu tiên tài chính là điều dễ hiểu.
Tài chính doanh nghiệp - biểu hiện ra bởi Hệ thống BCTC bao gồm Bảng cân đối kế toán, Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, Báo cáo lưu chuyển tiền tệ và Thuyết minh BCTC. Hệ thống BCTC này chúng ta hiểu nó như cuốn nhật ký, ghi lại các dữ liệu của DN qua thời gian. Nhưng nhật ký mà bạn viết là dành cho bạn đọc, nó chân thật. Còn cuốn nhật ký này là dành cho người khác đọc, việc được tô vẽ, biến tướng phục vụ một mục đích nào đó là điều khó tránh khỏi. Tất nhiên, việc phát hiện ra là của chúng ta, việc vẽ vời luôn để lại các vết trên BCTC.
Khi mình hỏi các bạn sinh viên, kể cả các bạn đã phân tích khá lâu rằng phân tích tài chính các bạn quan tâm đến vấn đề gì nhất. Mình luôn nhận được câu trả lời giống nhau. (1) Lợi nhuận sau thuế và (2) Dòng tiền, thể hiện qua BC Lưu chuyển tiền tệ.
Mình xin nhắc lại câu comment mình đã trả lời ở phần trước. Lợi nhuận nếu là thật là kết quả của hệ thống nhân sự tốt và sản phẩm tốt. Nếu là ảo thì là kết quả của quá trình chế biến báo cáo tài chính có mục đích. Tất nhiên lợi nhuận quan trọng, nhưng thứ nhất cần xem nó có phải là lợi nhuận thật hay không, thứ 2 nó là kết quả thì mình để đó để ghi nhận và quan trọng hơn phải đánh giá lợi nhuận đó có tính bền vững hay không, từ đó dự đoán kết quả hoạt động cho các kỳ tới.
Đối với đánh giá dòng tiền thông qua BC lưu chuyển tiền tệ, bạn hãy nhìn lại báo cáo đó xem, tất cả các chỉ tiêu trong BC đó đã xuất hiện trong các báo cáo khác. Vậy thì đâu cần báo cáo đó tôi cũng có thể lập ra được một BC tương tự. Vậy nên, BC lưu chuyển tiền tệ chỉ là sự confirm (xác nhận) cho các báo cáo khác. Hay nói một cách khác, nó là Báo cáo phụ thuộc vào các báo cáo khác, nếu các báo cáo khác bị làm láo, BC lưu chuyển tiền tệ cũng thể hiện sai lệch dòng tiền của DN.
Vì thế, khi phân tích tài chính DN, bạn chỉ nên tập trung vào Bảng cân đối kế toán (quan trọng nhất), Báo cáo KQHĐKD và Thuyết minh BCTC.
Trở lại với hoạt động tài chính của DN. Chúng ta đều biết để DN hoạt động, đầu tiên phải cần có vốn chủ và vốn vay. Các khoản vốn này được thể hiện dưới dạng các tài sản trên Bảng cân đối kế toán. Có tài sản mang kinh doanh, tài sản sẽ mang lại doanh thu và các chi phí đi kèm, cuối cùng tạo ra lợi nhuận, lợi nhuận này cộng vào vốn chủ của các bạn. Đó là một vòng tròn khép kín. Và Thuyết minh BCTC sẽ giải thích cho các bạn sự vận hành của vòng tròn khép kín ấy.
Khi phân tích tài chính, chúng ta quan tâm đến 2 trục:
- Trục dọc: Phân tích các chỉ số tài chính để thấy được cơ cấu vốn, sự phân bố tài sản, hiệu quả sử dụng tài sản...Để từ đó thấy được các đặc điểm nổi bật của doanh nghiệp. Các đặc điểm này là căn cứ để chúng ta đánh giá chiến lược kinh doanh của doanh nghiệp, chạy theo rủi ro hay có xu hướng an toàn. Hoặc đánh gá tác động của sự thay đổi môi trường kinh doanh đến doanh nghiệp. Ví dụ: Nếu lãi suất ngân hàng tăng, CTD sẽ bị tác động thế nào, HBC sẽ bị tác động ra sao. Giá dầu giảm, tại sao PVD lỗ lớn, trong khi PVS chịu tác động ít hơn...Nghiên cứu theo trục dọc cũng phần nào đó giúp chúng ta đánh giá được doanh nghiệp đó có sử dụng chiêu trò chế biến tài chính hay không. Đẩy doanh thu - lợi nhuân ảo thường thể hiện bên trái Bảng cân đối (phần tài sản). Giấu doanh thu - lợi nhuận thường thể hiện bên phải (phần nguồn vốn), trong đó các chiêu đẩy doanh thu - lợi nhuận thường được sử dụng hơn. Ví dụ có anh H nào đấy có khoản phải thu chiếm 50% tổng tài sản...
- Trục ngang: Tất nhiên là phân tích sự thay đổi trong tài chính của doanh nghiệp theo thời gian. Sự thay đổi này có thể là sự thay đổi về quy mô, hoặc thay đổi về cơ cấu. Sự thay đổi về quy mô cho ta thấy sự ổn định của chiến lược hoặc sự tiếp diễn của một chiến lược, sự thay đổi trong cơ cấu cho ta thấy sự thay đổi mang tính bản chất hơn. Ví dụ có anh M hàng tồn kho cứ tích lũy tăng theo thời gian vì anh ấy đang dùng chiêu "pick cherry" và được giấu nhờ mở cửa hàng liên tục. Hoặc có cái anh T ( anh ấy chết 2 lần rồi, đang tái cơ cấu) khoản phải thu và hàng tồn kho thay nhau tăng giảm vì lỡ dùng chiêu biến nợ thành doanh thu...
Phân tích theo trục ngang các bạn cũng đừng quá máy móc. Lỗi hay mắc phải là các bạn để ý đến một chỉ tiêu tăng 10.000% trong khi nó chỉ chiếm 0.0001% tổng tài sản, trong khi một chỉ tiêu tăng 30% nhưng chiếm 50% tổng tài sản các bạn lại bỏ qua.
Đến đây, các bạn đã hiều được tầm quan trọng của Bảng cân đối kế toán chưa? không phải tự dưng nó đứng ở vị trí đầu tiên trong hệ thống BCTC. Mặc dù chỉ mang tính thời điểm nhưng là bức tranh tương đối toàn diện về tài chính doanh nghiệp, tất nhiên cần phải soi vào Thuyết minh để thấy được nội dung chi tiết của các chỉ tiêu đã hạch toán.
Riêng phần phân tích hiệu quả hoạt động như tăng trưởng EPS, doanh thu, lợi nhuận, khả năng thanh toán hay P/E đại loại gì đó mình xin không được nhắc lại. Vì cái đó đâu đâu cũng viết rồi, các bạn có thể tham khảo.
