10/08/2026
Chúng tôi có những cập nhật mới về thị trường quốc tế như sau:
- Mặc dù giá dầu và lạm phát dịu bớt trong hai tháng trở lại đây, mặt bằng lãi suất toàn cầu phần lớn đã tăng vượt đỉnh 2023, dẫn dắt bởi lợi suất trái phiếu 10 năm của Mỹ đã chạm 4.7%. Thị trường vốn toàn cầu đang bước vào giai đoạn cạnh tranh vốn khi nhu cầu phát hành nợ liên tục tăng cao phục vụ đầu tư AI, tài trợ thâm hụt ngân sách của Chính phủ các nước lớn và nhu cầu đảo nợ lãi suất thấp từ thời COVID. Cùng với việc FED và các NHTW hạn chế can thiệp do lạm phát vẫn cao, thị trường tài chính đang bước vào giai đoạn cai nghiện bơm tiền và phải chấp nhận thích nghi với một mặt bằng chi phí vốn cao hơn.
- Một diễn biến đáng chú ý gần đây là việc lần đầu tiên Chính phủ Mỹ đã phải phối hợp với BOJ để can thiệp tỷ giá JPY/USD ngăn vòng xoáy bán tháo đồng Yên khiến chính phủ Nhật phải bán TPCP Mỹ đổi ra USD. Có thể hiểu ngắn gọn là kỷ nguyên 30 năm BOJ giữ lãi suất siêu thấp và liên tục bơm tiền mua lại TPCP Nhật mà không gây hậu quả đã kết thúc. Giờ đây, lạm phát tăng cao, đồng Yên liên tục giảm giá và BOJ sau khi b**g tiền mua gần nửa lượng TPCP Nhật đã không còn khả năng làm điều này. Mất đi người mua lớn nhất, thị trường cũng từ chối mua đẩy lãi suất TPCP Nhật 10y tăng vọt lên mức cao nhất 30 năm, đồng thời đồng Yên cũng bị bán tháo khi niềm tin vào BOJ và Chính phủ Nhật suy giảm. Vận động thị trường đang cho thấy, ngay cả với những nền kinh tế lớn với đồng tiền mạnh, nếu không giữ được kỷ cương tài khoá và nới lỏng tiền tệ quá mức thì sớm muộn cũng bị thị trường quay lưng với đồng nội tệ mất giá và chi phí vay nợ tăng vọt.
- Trước viễn cảnh chi phí vốn dâng lên khắp toàn cầu, các nhà đầu tư bắt đầu chịu sức ép hạ đòn bẩy, rõ nét nhất ở những thị trường tăng nóng và có độ tập trung cao. Tại Hàn Quốc, TTCK tăng gấp đôi trong 1 năm qua đã kích thích nhu cầu vay đẩy tỷ lệ margin/vốn hóa free float tăng lên mức 3.2% và thu hút mạnh tiền vào các sản phẩm ETF đòn bẩy cao. Chỉ trong tháng 7 giảm mạnh vừa qua, hơn 1.2 triệu tài khoản đã bị call margin, trong đó khoản 400 nghìn tài khoản đã mất trắng, phần lớn là của giới trẻ Hàn Quốc mới tham gia đầu tư. Điểm đáng lưu ý là các doanh nghiệp tâm điểm hưởng lợi từ đầu tư AI là Samsung và SK Hynik có lợi nhuận tăng trưởng rất mạnh nên dù giá cổ phiếu tăng 10 lần nhưng định giá P/E fw 2026 chỉ quanh 8.x khi ở đỉnh và hiện chỉ còn 4-5 lần. Giới trẻ Hàn Quốc đã không sai khi tin tưởng vào triền vọng lợi nhuận của Samsung và SK, nhưng họ sai vì đã vay nợ quá nhiều để đặt cược vào giá cổ phiếu sau khi đã tăng nóng. Điều này tiếp tục cảnh báo về tỷ lệ nợ cao và tăng nhanh của TTCK luôn tiềm tàng những biến động lớn bất ngờ và khắc nghiệt cho những nhà đầu tư mới ít kinh nghiệm và không đề cao quản trị rủi ro.
Đối với thị trường Việt Nam, chúng tôi có một số điểm lưu ý:
- Thị trường trong nước cũng đang chứng kiến mặt bằng lãi suất tiếp tục nhích lên với lãi suất TPCP tăng dần về vùng đỉnh 2022 và cuộc đua tăng lãi suất huy động giữa các ngân hàng vẫn diễn ra âm thầm. Mức lãi suất 9% đã xuất hiện phổ biến hơn cho các kỳ huy động 6-12 tháng và 10% cho trái phiếu ngân hàng 3-5 năm cho thấy nhu cầu vốn dài hạn tăng mạnh và các ngân hàng cũng đã xác định xu hướng lãi suất cao sẽ còn kéo dài. Với việc đẩy mạnh đầu tư hạ tầng phục vụ tăng trưởng GDP 10% như quyết tâm của Đảng và Chính phủ, kênh tín dụng và trái phiếu sẽ tiếp tục cần huy động mạnh trong thời gian tới. Trong nỗ lực hạ nhiệt cuộc đua lãi suất, SBV đã tạo điều kiện cho các ngân hàng đẩy mạnh vay vốn nước ngoài và tăng thêm 30% tỷ lệ tiền gửi kho bạc vào tổng vốn huy động. Những chính sách kịp thời này trong thời gian qua đã góp phần hạ nhiệt tỷ giá, ổn định thanh khoản ngắn hạn và tạo thêm dư địa tín dụng và duy trì niềm tin thị trường.
- Về mặt bằng lãi suất thời gian tới, những biến số quan trọng quyết định xu hướng tăng là thanh khoản hệ thống ngân hàng (LDR thuần dù rất cao vẫn tiếp tục tăng), nhu cầu vốn trong nước (phục vụ tăng trưởng 2 con số), và xu hướng lãi suất toàn cầu (nhích tăng) đều chưa cho thấy dấu hiệu sớm thay đổi. Lạm phát và tỷ giá trước mắt chưa tạo thêm áp lực lên chính sách tiền tệ nhưng vẫn tiềm ẩn rủi ro về cuối năm và 2027 do những yếu tố cả bên ngoài như bất ổn giá dầu và tích tụ bên trong từ cung tiền lớn, gia tăng vay nợ ngoại tệ và nhập siêu.
- Khi chi phí huy động vốn tăng mạnh, các NH đã nhanh chóng đẩy mặt bằng lãi suất cho vay lên 2-3% so với cùng kỳ để bảo vệ NIM, đồng thời ưu tiên các khoản vay dài hạn có lãi suất cao. Cuộc cạnh tranh vốn đang tạo áp lực ngày càng lớn lên các doanh nghiệp và cá nhân đang vay nợ cho mục đích sản xuất kinh doanh, đầu tư và cả tiêu dùng. Với quy mô tín dụng hiện đã vượt 150% GDP, mỗi % lãi suất tăng sẽ tương ứng với gánh nặng lãi vay phải trả thêm là 1.5% GDP. Dù có độ trễ, nhưng với quy mô tín dụng hiện nay, tác động của lãi suất lên nhu cầu vay, khả năng trả nợ và tốc độ tăng trưởng kinh tế trong những tháng tới sẽ dần rõ nét hơn.
Sự liên thông và tác động từ thị trường BĐS:
- Nhìn sâu vào quy mô và đích đến của tín dụng, trong suốt chu kỳ tăng trưởng hơn mười năm qua, khối doanh nghiệp bất động sản và cá nhân/hộ gia đình là động lực chính gia tăng vay nợ ở tốc độ cao đẩy tỷ lệ nợ/GDP từ dưới 100% lên vượt 150% GDP. Hệ thống ngân hàng Việt Nam đã thực hiện xuất sắc chiến lược mở rộng khai thác thị trường bán lẻ khi đẩy dư nợ cá nhân/hộ gia đình (phần lớn nhất là vay mua nhà) từ dưới 20% GDP vào 2010 tăng lên vượt 60% GDP cuối 2025, ngang bằng với nhiều nền kinh tế phát triển cao hơn Việt Nam 20-30 năm. Niềm mong mỏi bao đời được sở hữu nhà/đất của người Việt Nam đã được hệ thống ngân hàng và các doanh nghiệp BĐS đáp ứng rất nhanh trong 10 năm qua bằng những cấu trúc vay hấp dẫn và rất khó chối từ. Việc tụ tập tín dụng và hạn chế nguồn cung đã góp phần đưa giá nhà tăng vọt từ mức 10-15 năm thu nhập giai đoạn 2012-2015 lên mức 25-30 năm thu nhập hiện nay, thuộc hàng cao nhất thế giới. Với đặc thù là tài sản dài hạn, không sớm sinh ra dòng tiền và hao tốn ngoại tệ, tụ tập tín dụng vào BĐS sẽ làm giảm vòng quay tiền, khiến hệ thống NH dần hụt nguồn huy động, tăng sức ép lên tỷ giá và thanh khoản hệ thống. Sự phát triền lành mạnh của thị trường BĐS thường là hệ quả đồng hành cùng sự thịnh vượng kinh tế, phát triển hạ tầng, và tích luỹ thu nhập dân cư. Còn khi ngành BĐS trở thành đầu tầu, động lực chính cho tăng trưởng kinh tế và tín dụng ngân hàng thì hệ quả lên thanh khoản và lãi suất và tỷ giá sẽ là khó tránh khỏi.
- Cập nhật những diễn biến gần đây, thị trường BĐS phản ứng trễ hơn TTCK 6 tháng khi thanh khoản chỉ bắt đầu giảm mạnh từ Q2 2026 và những tuần gần đây đang chứng kiến làn sóng bán cắt lỗ và giảm giá 10-30% lan rộng khi áp lực trả lãi và gốc tăng dần. Những hợp đồng vay mua BĐS phổ biến được ân hạn gốc lãi 12-24 tháng và chỉ trả 10-30% tiền trong năm đầu đang chịu áp lực bán cắt lỗ khi hạn nộp tiền tới và lãi vay tăng vọt từ mức ưu đãi 5-7%/năm lên thả nổi 13-15%/năm. Ở mức giá đắt đỏ chỉ mang lại 2-3% lợi tức cho thuê, giá nhà không tăng thì nhu cầu vay mua và nắm giữ để đầu tư/đầu cơ không còn. Nhiều cuộc đấu giá đất tại địa phương gần đây cũng ghi nhận nhu cầu đăng ký giảm mạnh và mặt bằng trúng đấu giá giảm 50-70% so với 1 năm trước, đưa mức giá về lại mặt bằng 2023. Với tỷ lệ nợ cá nhân/hộ gia đình vượt 60% GDP, phần rất lớn nhu cầu mua nhà trong tương lai đã được đáp ứng bằng tiền vay của hiện tại. Trong khi đó, nguồn cung tiếp tục tung ra ồ ạt với các đại dự án trên toàn quốc. Thị trường BĐS đã bắt đầu đi vào giai đoạn khó khăn về giá và thanh khoản kéo dài, hứa hẹn đưa giá nhà quay trở lại mức hợp lý với thu nhập.
- Quay lại với TTCK, theo thống kê của Fiintrade, tăng trưởng lợi nhuận sau thuế đạt mức rất cao, hơn 41% y-o-y, kéo định giá P/E toàn thị trường về hơn 12.1 lần và P/B về gần 2, thấp hơn trung vị kể từ 2010 đến nay. Tuy nhiên, với nhóm ngân hàng, chi phí vốn và lãi phải thu cùng nợ nhóm 2 đang tăng nhanh trong bối cảnh tỷ lệ dự phòng cụ thể thấp cho thấy chất lượng tăng trưởng đang kém dần. Định giá nhóm ngân hàng giảm mạnh đang phản ánh trước chất lượng tăng trưởng và những khó khăn mà ngành sẽ phải đối mặt trong thời gian tới. Cùng với xu hướng tăng lãi suất, chu kỳ suy giảm của thị trường BĐS cũng sẽ kéo theo nhiều hệ luỵ và khó khăn trước mắt với nhiều ngành ngành nghề liên quan. Kết quả kinh doanh của nhiều doanh nghiệp có tính chu kỳ cao trong vài quý tới sẽ chịu ảnh hưởng từ xu hướng lớn này.
- Khối ngoại tiếp tục bán ròng gần 12 nghìn tỷ đồng trong tháng 7 và 92 nghìn tỷ từ đầu năm, nhưng đà bán ròng đã giảm gần đây khi thị trường đã rẻ hơn và gần tới ngày chính thức được FTSE nâng hạng. Nhà đầu tư nội vẫn rất bền bỉ hấp thụ lượng bán ròng này, nhưng phần nhiều đã dùng tới nguồn vay margin. Và rủi ro lớn nhất trong thời gian tới với TTCK Việt Nam là lượng dư nợ margin đã tăng lên 446 nghìn tỷ trong khi thanh khoản suy giảm và số dư tiền mặt chỉ còn hơn 80 nghìn tỷ. Với quá nửa dư nợ thuộc về các deals lớn của chủ doanh nghiệp và cổ đông lớn phục vụ dòng tiền cho hoạt động kinh doanh ngoài chứng khoán, vay margin không còn là công cụ đòn bẩy phục vụ giao dịch ngắn hạn của nhà đầu tư như thông lệ. Trong bối cảnh kênh tài sản lớn nhất là BĐS đang bóng băng và giảm giá, cùng với áp lực lãi vay tăng, thanh khoản đang dần siết lại với rất nhiều doanh nghiệp và nhà đầu tư. TTCK là nơi dễ dàng vay và huy động vốn, nhưng cũng sẽ là nơi dễ diễn ra hoạt động bán hạ đòn bẩy khi sức ép thanh khoản tăng lên và vòng xoáy siết nợ lan rộng.
- Một trong những ẩn số quan trọng khác là kết quả đàm phán giữa Mỹ và Việt Nam về thuế quan. Chính quyền Mỹ đã áp 12.5% thêm cho thuế hiện tại lên hàng hóa Việt Nam thay cho thuế đối ứng. Còn hai vấn đề người Mỹ muốn xem xét đánh giá và đàm phán với Việt Nam là dư thừa công suất và vi phạm bản quyền. Trong trường hợp tích cực, sau khi giải trình và đàm phán thuyết phục, Việt Nam có thể bị áp ở mức thuế vừa phải, thấp hơn mức nhiều hiện tại của Trung Quốc. Tuy nhiên, khả năng Mỹ áp thêm những mức thuế mới để hạn chế Việt Nam nhập siêu Trung Quốc và xuất siêu qua Mỹ vẫn sẽ là kịch bản cần được tính đến trong thời gian tới.
- Tổng kết lại, nền kinh tế Việt Nam đã trải qua hơn mười năm tăng trưởng ấn tượng với động lực chính là mở cửa thu hút thành công dòng vốn FDI và mở rộng tín dụng dựa trên nhu cầu BĐS và tiêu dùng. Những động lực này đang bộc lộ nhiều giới hạn và đòi hỏi những thay đổi trong thời gian tới khi thuế quan và lãi suất không còn thuận lợi. TTCK và thị trường BĐS đang bước vào nhịp điều chỉnh cần thiết dù sẽ gây ra những khó khăn ngắn hạn trước mắt. Nhưng mặt tích cực trong dài hạn của lãi suất cao là sau giai đoạn tái cơ cấu này, nguồn lực xã hội sẽ được phân bổ lại hiệu quả hơn, mở ra một giai đoạn mới trong đó năng suất và chất lượng sẽ được chú trọng hơn trong các quyết định đầu tư và kinh doanh, giúp kinh tế Việt Nam phát triển ổn định và bền vững hơn.
- TTCK Việt Nam cũng đang thể hiện xu hướng lớn này khi giá và thanh khoản suy giảm với tâm điểm là những nhóm cổ phiếu nhạy với lãi suất và liên quan tới BĐS. Nhiều nhà đầu tư tham gia vào thị trường gần đây vẫn giữ danh mục ở tỷ trọng cao và mua trung bình giá với quan điểm định giá đã rẻ và hy vọng thị trường sớm tạo đáy phục hồi theo đà tăng trưởng kinh tế cũng như lãi suất đã đạt đỉnh. Nhưng trong một chu kỳ điều chỉnh lớn như hiện nay, lãi suất chỉ thực sự tạo đỉnh sau khi tăng cao khiến nhu cầu tín dụng suy giảm mạnh, thể hiện qua hành động hạ tỷ lệ vay nợ trên diện rộng ở cả TTCK và BĐS. Tâm lý nhà đầu tư đang chuyển dần từ lo ngại băn khoăn, sang chối bỏ và sẽ chuyển dần sang pha sợ hãi nếu lãi suất tiền gửi tiếp tục tăng vượt 10%/năm trong thời gian tới.
- Dù định giá nhiều cổ phiếu tiến đang về vùng rẻ, bài test thực sự với triển vọng kinh doanh của doanh nghiệp và khả năng quản trị rủi ro của nhà đầu tư vẫn còn đang ở phía trước. TTCK hứa hẹn sẽ bước vào giai đoạn có nhiều biến động mạnh và khốc liệt hơn dưới áp lực thanh khoản giảm và lãi suất tăng. Chúng ta đã bảo toàn tốt NAV và sức mua trong một năm khó khăn vừa qua và sẽ chỉ hành động khi thị trường chào mời các cơ hội có rủi ro thấp và lợi nhuận cao. Trong môi trường khan hiếm tiền mặt và cung tài sản tăng mạnh hiện nay, người giữ được tiền sẽ có rất nhiều lựa chọn.
